Titrisation FCTC- COFINA : WARA affirme la note « tAA » de long terme aux obligations seniors

West Africa Rating Agency (WARA) a affirmé la notation de long terme en devise régionale « tAA » des obligations « senior » émises par le FCTC du Groupe COFINA, d’un montant nominal initial de 10 milliards de FCFA. Ces obligations portent une maturité résiduelle de 12 mois. A titre de référence, cette notation de «tAA» se situe deux crans en-dessous de la note maximale permise par l’échelle régionale de l’agence de notation. La perspective reste stable. Le portefeuille sous-jacent s’est comporté comme prévu au cours du premier semestre d’émission.

Approche méthodologique

WARA assigne uniquement une notation de long terme aux obligations émises par le FCTCCOFINA puisque ces obligations portent une maturité initiale de 18 mois. Méthodologiquement, WARA ne note pas les parts résiduelles, c’est-à-dire la tranche dite « equity ». Par ailleurs, le FCTC-COFINA n’avait émis aucune tranche subordonnée, dite « mezzanine ». En outre, WARA n’assigne aucune notation en devises internationales aux obligations senior du FCTC-COFINA puisque cette émission obligataire est exclusivement libellée en francs CFA. De surcroit, selon la méthodologie de WARA, les notations des obligations émises dans le cadre d’opérations de titrisation (notamment lorsqu’elles sont transfrontalières et de nature régionale) ne sont pas soumises aux plafonds nationaux, mais uniquement au plafond régional, lequel se situe selon WARA à AAA en devise régionale. Enfin, cette notation continue de porter une perspective stable. WARA estime en effet qu’à la date d’émission, aucune information ne laisse entendre que le portefeuille titrisé serait à même de se détériorer ou de s’améliorer à court/moyen terme.

Approche analytique : principaux facteurs de notation  

La très forte granularité du portefeuille titrisé. L’équilibre géographique du portefeuille titrisé, réparti à parts presqu’égales entre la Côte d’Ivoire et le Sénégal. Le degré robuste de rehaussement de crédit par un surdimensionnement du portefeuille de 30,5% auquel s’ajoute un portefeuille de réserve de 6%. La bonne qualité des actifs sous-jacents à l’opération de titrisation. La prévisibilité des flux de trésorerie extraits du portefeuille sous-jacent. Le caractère amortissable des obligations et du portefeuille de créances sous-jacent, ce qui anesthésie le risque de valeur résiduelle. L’existence d’un fonds de réserve appelé à croître à mesure que les excédents de marges s’accumulent au sein de la structure. Le confinement des risques opérationnels, eu égard à la présence de solutions alternatives de recouvrement et à la bonne qualité de la documentation juridique.

Approche dynamique

Une amélioration à court terme de la notation des obligations senior émises par le FCTC-COFINA serait la conséquence: d’un comportement extrêmement favorable des créances sous-jacentes, avec un taux de défaut et de non-recouvrement très en-deçà des moyennes historiques;  d’une hausse du taux de surdimensionnement ou d’un renforcement du portefeuille de réserve; et/ou  de l’introduction de garanties externes dont la qualité de crédit serait supérieure à celle des obligations émises. Une détérioration de la notation des obligations senior émises par le FCTC-COFINA serait la conséquence: d’une crise économique, politique ou sanitaire soudaine et de très grande ampleur dans l’un des deux pays desquels sont issues les créances cédées; d’une détérioration soudaine et sévère de la macroéconomie sous régionale ou  de la matérialisation des risques opérationnels rendant le recouvrement des créances plus malaisé. Au total, WARA estime que la probabilité d’occurrence des scénarios défavorables est équivalente à celle des scénarios favorables. Enfin, la notation des obligations senior émises par le FCTC-COFINA sera soumise à une dernière revue semestrielle par WARA, en mars-avril 2019.